你打開蝦皮想買個東西，APP 跳出一個視窗拼命告訴你：「開通先買後付，送你 50 塊優惠。」
你點開 Uber Eats，頁面告訴你：「這個月吃飯，下個月再給錢，這一單直接幫你減 5 塊。」
你有沒有想過一個問題？這些互聯網大廠明明做的是流量、是中介的生意，為什麼一個個都搶著要借錢給你？ 難道他們真的在乎你那點利息和手續費嗎？
如果你是這麼想的，那你可能太小看了現代金融的恐怖。
今天我要帶你扒開消費主義最華麗的外衣，給你拆解一個華爾街歷史上最偉大、也最危險的金融遊戲——它的名字叫做「資產證券化」。你可能沒聽過這個詞，沒關係，但你生活中的每一次分期付款、每一次先享後付，都在不知不覺中餵養著這頭用你的慾望當燃料的巨獸。
這個遊戲的起點不是金融，是人性。它利用了我們最原始的衝動——延遲痛苦，立刻享受。對大腦來說，下個月要還的錢是一種未來的痛苦；但眼前這 50 塊的折扣，卻是立即的快樂。
100 億的消費欠條，怎麼變成全世界的債券？
為了讓你徹底看懂，我們來玩一個角色扮演。
現在你就是一家電商平台的老闆，我們叫他「前進購物網」。你的平台上每天有幾百萬個用戶用「先買後付」買東西——小明買了一隻 iPhone，給你打了一張 5 萬塊的欠條；小紅買了一台筆電，給你打了一張 3 萬塊的欠條；小王叫了一份外送，打了 200 塊的欠條。
一天下來，你手上收集了 100 萬張這樣的欠條，金額不大，但加起來總共是 100 億。這 100 億的欠條在金融的語言裡叫做「底層資產」——聽起來很專業，但說穿了就是未來的現金流，它就是你手上最值錢的東西。
但問題來了：你不可能拿著這 100 萬張又小又散的欠條直接去金融市場賣掉吧？那些銀行基金經理會擔心啊——萬一你前進購物網明天倒閉了怎麼辦？這些欠條不就變廢紙了嗎？
但事情從這裡開始變得巧妙了。 為了打消這些大金主的顧慮，金融界的天才們發明了一個非常精妙的架構。
第一步：破產隔離。 他們叫你去另外註冊一間空殼公司。這間公司在法律上跟你原來的前進購物網完全切割、獨立。然後你把手上那 100 億的欠條用一個合理的價格賣給這間空殼公司。從這一刻開始，這 100 億欠條未來能收回多少錢，跟你原來的公司再也沒有任何關係——就算你前進購物網明天真的破產倒閉，這 100 億的債權依然好好的待在那間空殼公司裡，債還是要還。
這就等於給你的資產蓋上了一道厚厚的防火牆。有了這道牆，那些掌管幾千億資金的保守大機構，才敢放心地走進你的賭場。
第二步：切蛋糕。 現在這間空殼公司手上拿著 100 億的未來現金流，準備向市場發行債券。但市場上的金主爸爸們口味可不一樣：管退休金的要絕對安全；搞對沖基金的膽子大，追求高收益。那要怎麼設計一張債券讓所有人都心甘情願掏錢呢？
金融天才們把這 100 億的債券，像切一塊提拉米蘇一樣切成三層：
- 最上面那層最大塊，佔 80%，叫做「優先層」——有優先還款的權利，未來那 100 億欠條收回來的錢，要先給這一層的投資人。所以它的風險最低、信用評級最高，但利息也是最低的。目標客戶就是銀行、退休基金、保險公司這些追求穩定的大機構。
- 中間那層比較小塊，佔 10% 到 15%，叫做「夾層」——要等優先層的投資人全部拿完錢之後才輪到它，所以風險比較大，利息也比較高。
- 最下面那層最小、但也最關鍵的一層，只佔 5%，叫做「次級層」——也叫「權益層」，是整塊蛋糕的地基。這層的風險最大，因為它負責電備：如果今天小明失業不還錢了，這筆壞帳的損失要先由它來扛；它的 5% 全部虧光了，才輪到夾層來扛；只有當夾層也扛不住了，才會傷到最上面的優先層。
但反過來說，如果所有人都按時還錢，付完上面兩層的利息之後，剩下的所有超額利潤，全部都歸次級層所有。風險最大，收益也最大。
那你猜猜看，這塊最危險但也最暴利的次級層，通常是誰來買呢？答案是你自己——也就是前進購物網，作為發行人，你必須自己先掏 5 億買下這個風險最高的部分。這個動作叫做「信用增強」，等於你向整個市場大聲宣告：「各位放心買，如果真的出了壞帳，我先賠。」這樣一來，買上面兩層安全蛋糕的投資人就更願意掏錢了。
30 億滾出 3000 億：中國某支付巨頭的萬億槓桿遊戲
好，現在邏輯和結構都清楚了，接下來才是整場遊戲最不可思議、也跟你我關係最大的地方。
你作為前進購物網的老闆，最初借出去的 100 億，透過這套資產證券化的操作，把這 100 億的欠條打包賣給金融市場，瞬間回收了 95 億的真金白銀。你自己只壓了 5 億在風險最高的次級層。現在你手上又有了 95 億的現金。
你會做什麼？你會把它存銀行嗎？當然不可能——你會立刻掉過頭把這 95 億再次透過先買後付的額度借給更多更多的用戶。 等到這 95 億又變成了一堆新的欠條，你就再次打包、再次成立空殼公司、再次發行 ABS 產品，然後又收回了大概 90 億的現金。
只要這個循環轉得夠快，你最初的那幾十億本金，就能撬動幾百億甚至幾千億的信貸規模。
所以當你以為你只是在電商平台那幾十塊的免費羊毛時，你其實只是這台龐大印鈔機裡面一個負責提供未來現金流的齒輪。 這就是為什麼現在所有 APP 都在拼命誘導你分期付款、先用後付——因為你我手上的每一張帳單，就是他們可以拿去循環印鈔的底層資產。
聽到這裡，你是不是覺得這套機制聽起來很完美？大廠賺了錢、投資人賺了利息、你提早用上了新奇的商品，三贏。
但這套機制有一個致命的死穴，那就是底層資產的大規模違約。 如果今天只有你一個人突然失業、你的帳單還不出來，沒關係，這個風險大廠自己用次級層就扛下來了。但如果經濟開始下行、大規模裁員潮來襲，如果成千上萬個你集體還不出來錢、如果資產證券化發行的規模過於龐大、槓桿被加到了 100 倍，那會發生什麼？
違約率只要稍微提高一點點，次級層甚至夾層都會被輕易擊穿。一旦被擊穿，整個金融鏈條就會像多米諾骨牌一樣瞬間倒塌。
歷史早就用最慘痛的教訓告訴過我們答案了——2008 年。 那個時候華爾街打包的底層資產不是我們的消費欠條，而是美國人的房貸。他們把那些房貸打包成一種叫做 MBS 的產品賣到全世界。華爾街的金融模型盲目地認為全美國的房價不可能同時下跌，所以他們的產品絕對安全。他們瘋狂地給那些沒有穩定工作、沒有現金流的人放貸，甚至給流浪漢發貸款，然後把這些垃圾貸款透過金融煉金術打包美化成信用評級最高的 3A 產品賣給全世界的退休基金和銀行。
最後的結果我們都知道了——底層資產斷裂、雷曼兄弟破產、席捲全球的金融海嘯，無數人在一夜之間失去工作、失去房子。
這個故事離我們很遠嗎？一點也不。 幾年前在我們隔壁，就差一點點上演了幾乎一模一樣的劇本。
主角就是那個你每天可能都會用到的支付軟體背後的公司。 他掌握了全中國最龐大、最細緻的消費數據，用你平台的購物記錄、還款記錄、甚至收貨地址的穩定性，建立了一套信用違約預測模型，然後推出了兩個跨時代的產品——花唄和借唄。你不需要任何抵押就能拿到幾千到幾萬的額度。
但問題是：錢從哪裡來？他們當時只有 30 多億人民幣的本金，按照規定最多只能放出 90 億的貸款。 這對於一個金融帝國來說連塞牙縫都不夠。
怎麼辦？他們拿出了資產證券化這個終極武器——用 30 億的本金加上跟銀行借的錢湊了 90 億放給用戶，用戶打下欠條後立刻把這 90 億的欠條打包成 ABS 賣給市場，瞬間收回現金，再放給第二批用戶，再打包、再發行，循環滾動。
別人可能周轉幾次就差不多了，但這家公司憑藉恐怖的數據處理效率，在短短幾年內把這筆資產循環滾動了 40 多次，最終的結果是什麼？ 區區 30 多億的本金，硬生生滾出了 3000 多億的資產規模，槓桿率飆升到了恐怖的 100 倍。
後來他們覺得這樣還太慢，又發明了一個更絕的模式叫做「聯合貸款」——去找各大銀行說：「我有最好的風控模型、有最多的客戶；你們有錢但找不到好客戶。不如我們合作：客戶我來找，錢主要你們出，我只出 2% 的錢，你們出 98%。但你放心，如果虧了算我的；如果賺了，利潤我們三七分——我七你三。」
這就形成了一個極其畸形的風險結構：收益歸我，風險整個社會承擔。 在它最巔峰的時期，將近 2.1 兆的信貸規模中，只有不到 2% 是它自己的錢，剩下的 98% 全部來自合作銀行和 ABS。
2020 年 11 月 3 日：上市前 48 小時的監管鐵拳
2020 年 10 月，在上海的一場金融峰會上，這家公司的創始人發表了一場著名的演講，炮轟傳統銀行是「當舖思維」，還說那些國際上的銀行監管協議像是「一個老年人俱樂部」，我們不能再用管理火車站的方法來管理機場了。
這段話徹底捅破了那層窗戶紙，也直接引爆了金融監管的逆鱗。
那些被他嘲笑的監管協議是什麼？ 它的存在是為了防止整個銀行體系出現系統性風險，是為了防止你我這些普通人的存款血本無歸。那是用無數次金融危機和血的歷史換來的教訓。
沒有這些監管，2008 年的悲劇必定重演。 一旦宏觀經濟出現黑天鵝，一旦那套量化模型失靈，那 2% 的本金會瞬間被擊穿。請問剩下那上萬億的爛帳來還？ 利潤私有化、風險社會化的套路遊戲，是任何一個負責任的政府都不可能觸碰的底線。
2020 年 11 月 3 日，在這家公司正式上市前的 48 個小時，兩家政權交易所同時發布公告，暫緩上市。 緊接著金融監管部門重拳出擊：
- 第一，所謂槓桿率最多就是四倍；
- 第二，聯合貸款你自己出資的比例不能低於 30%；
- 第三，你要成立金融控股公司，接受和傳統銀行一樣最嚴苛的監管。
這場驚心動魄的萬億槓桿遊戲，才算是徹底落下了帷幕。
給你三條最實在的建議
我們必須明白：金融創新的初衷是為了提高效率，但資本對超額利潤的追求永遠不會停止。 如果沒有一套嚴苛的風險管理體系把它關在籠子裡，那麼再絢麗的金融魔術最終都會演變成一場災難。
監管的鐵拳不是為了扼殺創新，而是為了守住經濟的底線，保護的是你我這些普通人的錢包，不被資本輕易收割。
在今天這個極其複雜的資本世界裡，看懂風險永遠比盲目追求收益重要一萬倍。 最後給你三條最實在的建議，幫助你在這個金融遊戲橫行的時代裡保護好自己：
第一，永遠不要把你的信用額度當成你的真實收入。 那些先買後付的額度不是你的錢，那是你未來的債。
第二，當你看到免分期的時候，要清楚認識到你不是在薅羊毛，你是在為別人的印鈔機提供燃料。
第三，如果一項金融產品你完全看不懂它到底是怎麼賺錢的，請你離它遠一點。 因為你看不懂的那個風險，往往就是最後會吃掉你的那個風險。
這個故事其實每天都在我們身邊發生。很多人輸的不是不夠努力，而是對看不見的代價一無所知。下一次當你打開購物 APP 看到那個「先買後付」的按鈕時，你會怎麼選？
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免責聲明：本文僅為觀點分享與金融知識普及，不構成任何投資、借貸或消費建議。金融商品與信貸產品涉及風險，請審慎評估自身還款能力與風險承受能力，並詳閱相關契約條款。歷史事件不代表未來走勢。
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